El mecanismo de locked box, como una alternativa al ajuste de precio de cuentas contables en los contratos de M&A.

El mecanismo de ajuste de precio de locked box, surge como una alternativa ante métodos tradicionales de ajuste de precio en contratos de compraventa de acciones o activos, como lo es el ajuste de cuentas contables (closing accounts). El locked box tiene como función principal crear una mayor certeza en la fijación de un precio final para la transacción por medio de la determinación del precio de la compañía target a la fecha de firma de los contratos; tomando como referencia los estados financieros de la compañía target con una fecha anterior a la del cierre, sin que sea necesario que se presenten ajustes adicionales al precio previamente fijado por las partes a la fecha de cierre o con posterioridad a ésta.

Por medio del mecanismo de locked box se busca limitar las fugas de caja (leakages) del target o de sus vinculadas, desde la fecha de los estados financieros utilizados para determinar el precio de la transacción y se pueden pactar fugas permitidas (permitted leakage) que serán aquellos desembolsos que el target podrá llevar a cabo hasta el cierre de la transacción para el desarrollo del giro ordinario de sus negocios. En consecuencia, un elemento que muchas veces resulta necesario acordar en la elaboración de cualquier locked box, es la potencial indemnización del vendedor frente al comprador en relación con las fugas de valor no permitida desde la firma hasta la fecha de cierre.

Las fugas permitidas se determinarán de conformidad con las circunstancias especiales aplicables a cada caso y a la operación del día a día del target. En consecuencia, el comprador tendrá el incentivo de que haya la menor cantidad de fugas permitidas y éste deberá asegurarse de que todos los elementos de fuga permitidas estén claramente identificados o referenciados en los contratos de la operación. Dependiendo de la naturaleza del vendedor, el target y de la transacción, las fugas permitidas pueden incluir, entre otros, remuneraciones laborales ordinarias, pagos periódicos de intereses sobre deudas entre vinculadas o con los accionistas y pagos de dividendos.

Por regla general, cualquier fuga no permitida se reglamentaría dentro del mecanismo de indemnidad del contrato, eliminando cualquier incertidumbre frente a ajustes posteriores al precio de compra que se hubiere pactado. A pesar de lo anterior, es importante que el comprador, a la hora de negociar el mecanismo de locked box, hubiese realizado un exhaustivo proceso de debida diligencia para verificar la información contenida en los estados financieros del target utilizados para la construcción de dicho mecanismo.

El ajuste de cuentas (closing accounts) como la alternativa tradicional.

A diferencia del locked box, el mecanismo de ajuste de cuentas (closing accounts) ha sido tradicionalmente utilizado como sistema de ajuste de precio en contratos de compraventa en operaciones de M&A. Por medio del mecanismo de ajuste de cuentas las partes establecen un precio provisional, basado en las cuentas del target a una fecha anterior al cierre o en proyecciones financieras a la fecha de cierre, el cual será ajustado sobre la base de la situación financiera del target al cierre de la transacción.

De conformidad con lo anterior, las partes que pacten el ajuste de cuentas como mecanismo de ajuste de precios, incluirán obligaciones en el contrato por medio de las cuales el vendedor se comprometa a manejar la compañía de forma consistente de acuerdo con prácticas pasadas, con el propósito de evitar que el vendedor pueda afectar las cuentas contables del target y que, en consecuencia, el precio deba ser reajustado al cierre a su favor.

Ventajas y desventajas. Ajuste de cuentas vs. Locked box.

Es importante tener en cuenta que la elección de un determinado mecanismo de ajuste de precio dependerá necesariamente de las particularidades de cada transacción y de las partes. No necesariamente se puede catalogar el locked box como un mecanismo pro-vendedor, así como tampoco el mecanismo de ajuste de cuentas pro-comprador, ni viceversa. A continuación, las principales ventajas y desventajas de ambos mecanismos.

Un mecanismo tradicional de ajuste de precios le permite al vendedor beneficiarse económicamente de los rendimientos de la compañía target hasta la fecha de cierre, sin verse limitado por los gastos permitidos que se pactarían en un mecanismo de locked box y que al final, podrían limitar la operación de la compañía target.

Por otro lado, el mecanismo de ajuste de cuentas le permite al comprador tener control sobre el precio final de la transacción, al poder verificar la situación financiera del target a la fecha de cierre y, en dado caso, determinar la necesidad de reajustar el precio de la transacción. Teniendo en cuenta lo anterior, el mecanismo de ajuste de cuentas es particularmente utilizado en transacciones donde existen periodos largos entre la firma y el cierre de la transacción.

El ajuste de cuentas tiene como desventaja para ambas partes, poder verse eventualmente inmersos en reclamaciones y controversias sobre la determinación del precio, que al final se traducirán en mayores costos y tiempo invertido en la transacción.

Por el contrario, el mecanismo de locked box les permite a las partes tener mayor certeza económica sobre el precio de la transacción, lo cual se traduce en una diminución de los costos asociados con la transacción y la simplicidad de la misma. Sin embargo, tiene como desventaja para el comprador, que necesariamente implica un mayor esfuerzo en la etapa de debida diligencia que realice y un constante monitoreo de las condiciones de la compañía entre la fecha de firma y cierre de la transacción. Y para el vendedor, que pierde la posibilidad de beneficiarse económicamente del rendimiento del target al cierre y por lo tanto, se pierden incentivos para el correcto manejo de la compañía.

Teniendo en cuenta lo anterior, el mecanismo de locked box, es utilizado particularmente en transacciones donde se espera que no haya grandes movimientos de cuentas o mayores variaciones en la situación financiera del target entre la fecha de determinación del precio provisional y el cierre, como puede suceder en la adquisición de proyectos green field o que tengan flujos estables en los últimos años de operación.

 

Referencias:

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Pollack, J. and Shaitanoff, P. (2017) A Primer On ‘Locked-Box’ Deals: Law 360. 

De Bernardini, S. and Rootsey, S. Popularity of Locked-Box Deals in the UK: Price Certainty, Other Benefits for Buyers (2015): Skadden, Arps, Slate, Meagher & Flom LLP and Affiliates.

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